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加息宝:宏观经济、金融和资产市场

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发表于 2020-01-26 09:15:21

2019年9月24日下午,笑傲投资应邀到北京中关村做宏观经济、金融与投资形势的讲座,现场座无虚席,气氛热烈,演讲内容不仅解答了大家在宏观经济和金融方面的众多疑惑,还对当前的投资形势进行了准确的分析及预判,尤其是对于迎接即将到来的超级大牛市,听众们摩拳擦掌,激动不已。以下为演讲实录:

我经常讲,名义GDP特别重要因为你做投资,很多资产的价格是跟名义GDP挂钩的,比如房地产股权股票顶级的艺术品,它的价格上涨的速度都是跟名义GDP挂钩的名义GDP是个基准名义GDP上涨的速度大概是整个社会财富上涨的速度,二者是差不多的,社会财富的增长速度比名义GDP增长速度还略微高一点点我们可以大致把二者看成差不多。所以你们赚钱的速度,如果没有名义GDP增长的速度快,你们在社会财富中的占比就会缩小,就会相对变穷。有人说可以跑不赢刘翔,但是一定要跑赢CPI,不然财富就缩水了,实际上不是,你们不是跟CPI比。不是说你跑赢了CPI,你的财富就不缩水,你是要跑赢名义GDP,你的财富才能不缩水,不然你的财富就缩水了,你就相对变穷了。所以做投资你就要经常研究名义GDP,这是一个基准。

改革开放到现在,名义GDP平均每年年均增长是多少?我估计大家都没有关注过,可能没有概念,不知道增长多少。1978-2018年名义GDP年均增长14.74%非常快,年均增长14.74%,几年就翻翻呢?5年5年名义GDP就翻翻了。近几年增长慢了,1980年代、1990年代增长更快。最近10年,2008-2018年名义GDP年均增长降到10.92%了,2018名义GDP增长是9.69%。2018年经济那么困难,你觉得增长很慢,增长下台阶了,但GDP增长仍然有9.69%,这就意味着7年多名义GDP翻翻了。

名义GDP从改革开放以来年均增长14.74%,那么对应的改革开放到现在,年均通胀率多少呢?4.85%,差不多名义GDP增长率的1/3。日本它从1992年到2018,名义GDP基本上是零增长,年均增长只有0.51%,非常低,所以日本物价基本上也是零增长,年均上涨-0.27%。所以它通缩压力比较大,它为什么压力大?因为经济不增长,名义GDP不增长,它CPI就很难涨。你只要名义GDP增长很快,它就不会通缩,因为产品成本增长就会很快,产品成本里面最大的那一块是人力成本。

所以像中国这种国家,名义GDP现在增长仍然是比较快的。国家统计局公布的实际GDP的增长,每年只有百分之六点多,去年是6.6%,今年第一季度是6.4%,第二季度6.2%,觉得增长很慢,一直在往下降,但名义GDP增长率今年上半年也有7.63%,比去年慢了,去年是9.69%,7.63%增长率,名义GDP也不到十年就翻番了,仍然是比较快的。只要名义GDP增长比较快,它一般就不会通缩。所以关于中国经济是通胀还是通缩?首先它不会真的通缩,因为义GDP增长比较快。其次它会不会通胀?有人担心中国会通胀,觉得中国发行那么多货币,货币超发实际上中国也不会通胀。中国既不会有比较高的通胀,也不会有比较明显的通缩通缩是什么?就是物价上涨基本上是零或者是负的,这个一般叫通缩。中国不会通缩,也不会通胀,这两个都不会。为什么货币超发它不会导致通胀,我们后面还会讲,这些都是最基本的概念,你如果对这些基本的概念搞不清楚,那你就没办法判断经济形势

比如说你讲到物价,你老觉得是供求决定的。说到房价,我看网上有些文章说房价要崩溃,为什么?因为泡沫太大,房价太高,肯定要暴跌,到全国一看,到处都是鬼城,供过于求,所以要暴跌。会不会暴跌呢?实际上也不会。因为房价它不是供求决定的,你老是算供求,这个方法就不对,价格不是供求决定的。房价它是什么决定?房价长期是跟着名义GDP走的,房地产总市值比GDP全球长期平均是260%,这是全世界平均水平。所以你的名义GDP增长快,房价就涨得快,你名义GDP涨了10倍,你房地产的总市值就要涨十倍,因为这个比值大致是一个常数。中国名义GDP增长快,它房价就没有大问题,即使有点泡沫很快就消化了。现在中国的房地产总市值比GDP是330%,比全世界平均水平要高,全世界平均水平是260%。你觉得泡沫大吗?如果你经济不增长这个泡沫确实比较大,如果经济像日本一样零增长,它这个泡沫一消化房价就跌了,可能跌很多,因为经济不涨,房价也不涨。如果经济是高增长,名义GDP每年涨个8%,9%,八九年就翻番了,那它就没问题。像这种泡沫,三年房价不涨泡沫没了房地产总市值比GDP就低于全球平均水平了,别说它下跌就是不涨,它很快就没有泡沫,很快就低估了。所以关键还是名义GDP增长。

股票价格,房地产价格,大宗商品价格,这全是名义值,它不是实际值,都是名义,名义对名义,比如说你的财富,这也是个名义值。所以只要你这个经济增长快,名义GDP增长快,很多都不是问题。房价它就不是供求决定的,所以你老是揪住供求方法论就有错误。我大概20年前参加工作,到证券公司工作,一开始看研究报告,看到很多研究员写报告预测2001年股票市场是涨是跌。研究员们就在那里研究股票市场的资金供给,在那里算,资金供给有多少亿,可能也有5000亿,资金需求IPO增发有多少亿,然后一看供求是不是大致平衡,如果供大于求资金多,然后就说股票市场要涨。资金少,股票供给多,就是股票市场要跌实际上这些预测基本上都是错的错的原因就是这个方法论就是错的。

股票市场上涨和下跌不是资金供求决定的,价本来就不是供求决定的,而且股票市场上涨它不需要资金。你们觉得股票市场现在是3000点涨到6000点,要多少资金?要万亿资金要来推上去,实际上不需要。房地产市场也都是这样的,不是资金推的。股票市场有买必有卖,买卖必相等,它不消耗资金,它所消耗的资金,就是那点交易成本,如果你不考虑交易成本的话,股票市场本身它上涨或者下跌是都不需要资金,它下跌也不需要抽资金,上涨也不需要多少资金进来。都不消耗,你买进去一个亿,就别人卖出一个亿,你的客户保证金少了一个亿,卖股票的人客户保证金就多了一个亿,这个是有买必有卖、买卖相等。所以股票市场它一个趋势起来过后,它可以一直涨一直涨,因为它不需要多少资金,它不消耗资金,它能涨到你匪夷所思。跌也是一样,它能跌到大家都认为不可能的位置。因为它不需要你抽资金它就能跌,你总是想着我要抽多少资金,资金不够了才跌,实际上不需要。涨的时候也不需要,不需要你拿多少资金它就能涨。而且它长期涨的速度是跟名义GDP增长率挂钩的。

只要经济高速增长,股票市场长期的报率肯定就很高,经济增长很慢,股票市场上涨就慢。如日本,日本股票市场1989年12月见顶往下一杀,然后到现在没创新高,为什么不创新高?经济零增长,你零增长,它股票市场总市值比GDP大概也是跟房地产总市值比GDP一样,它大致个常数,房地产是260%,股票市场总市值/GDP全球平均水平是91%,长期平均水平是91%。它有这个比值关系,所以名义GDP涨一倍,股票市场总市值大概就涨一倍有很多人那中国经济增长这么快,为什么股票市场不涨呢?中国的股票市场其实涨得也非常快。你们看的是上证指数觉得涨不快,但你如果看比较真实的指数,比如说万得全A,是从1995年1月1号开始的,从1995年1月1日至2019年9月24日,年化收益率也有10.20%。你盯着上证指数总觉得它不涨,2007年6000多点了,到今天也才3000点左右,还腰斩了。那是因为指数编制的原因。上证指数是以总股本为权重,大盘股对指数影响较大,中国的大盘股基本上都是周期股。最近两年有一些抗周期的大市值股票茅台、恒瑞,茅台现在是第三大市值的股票,这是最近一两年的事情。以前大盘股里面全是周期股,都是中石油、中石化、四大银行、中国人寿、中国神华,都是这种股票,这些周期股它上市时都是市场在高位很热的时候,都是在牛市的后期,都在市场最火的时候才能上,市场底部的时候,它上不了,怕市场承受不了。市场弱的时候或者熊市的时候,一般不敢发大盘股,只有市场非常好,才上大盘股,大盘股一上市场在高点,熊市一来,这些周期性行业的大盘股就暴跌,典型的就是中石油48块上市,上市当天冲到48.61,往下一跌,现在跌到6.26。中石油上市的时候,当时是全世界市值最大的公司,它从48块跌到6块,你看它要带多少指数下来?不光中石油,像工商银行、建设银行、中国平安、中国神华、中国远洋这些大盘股,都是在市场的高位上市的。全都是一上市,往下一跌,把指数带下来了,而且它是按总股本,或者总股本乘以价格,就是总市值,总市值为权重,把指数带下来的,实际上老百姓真的亏那么多钱了?也没有。比如说你是总股本1830亿,可能你IPO这发行了4亿,老百姓亏的是买的那4亿,4亿股跌下来了,还有99%的股份是非流通股,股东拿着反正也不卖。它跌下来,实际上也没有那么多人亏钱,但指数看上去就跌着那么多。因为它是按总股本算的,它上证指数就这么编制的,所以真实的指数没有跌那么多。

真实的指数它还是大体上跟经济是非常相关的,名义GDP增长快,指数涨就快。比如说万得全A跟道琼斯指数比,我们都知道道琼斯指数从2009年到现在连续涨了十年,基本上就是十年牛市单边上涨。大家都很羡慕,美国股市太厉害了,老是涨,中国股市老是跌,我们是牛短熊长,觉得人家股票赚钱多。但如果我们把道琼斯指数和万得全A一比,放在一起,万得全A是1995年1月1号第一天,道琼斯指数1896年就有,有一百多年了,所以前面我们不看,我们就从1995年1月1号把这两个指数放一起比,那谁涨多呢?你觉得是道琼斯指数吗?实际上不是,是万得全A,万得全A比道指涨多,明显涨得多。1995年1月1日至2019年9月24日,万得全A指数上涨了1003.97%,道指只上涨了680.56%。万得全A波动比较大,涨也比它多。道指涨得少,但它波动也比较小。我们牛市一来涨一年抵美股好多年,比如说2009年,我们一涨80%,道指一涨,2009年涨了多少呢?18%。你看着它是涨了,2010年它又涨,2011年它又涨,但是我们涨一年抵到它很多年。我们下一次即将来临的又是一个大牛市,我们现在就比它涨多,我们再碰到一个牛市,那就比它涨得更多。因为道指一个牛市,它就涨个百分之几十。我们一个牛市一涨就好几倍,它也追很多年,它涨十年,我们一两年就超过它了。所以实际上我们涨得比它多,我们经济增长比它快。这就是讲供求规律,价格它根本上不是供求决定的,供求对价格就是一个短期的冲击。

股票市场也是这样的,比如说今天突然国家要刺激市场,投进去2万亿,投进去5万亿,你觉得它能决定价格吗?决定不了价格,价格是经济体系决定的,不同类别资产的价格,其决定模式不一样,普通商品的价格,长期跟成本是密切相关的。它不是供求决定的,供求对它就是一个冲击,短期的局部的一个冲击,冲击很快就消化掉了,它决定不了价格。你看我们2015年政府投入了2万亿救市,你觉得它能决定股价吗?决定不了,2万亿投进去,你买的时候对价格有个冲击,买完了,价格该怎么走就怎么走,该牛市还是牛市,该熊市还是熊市跟你这个2万亿关系不是很大。所以像2015年下半年我们投进了2万亿,后面几年照样熊市。

价值规律一般的理解也都是有问题的。对价值的理解,比如说主流的西方经济学认为价值就是有用,这个有用性,它起个名字叫效用,他说效用就是价值,价值就是效用实际上这个价值定义没有什么意义,这叫同义反复。但是他搞的这个效用有什么好处呢?他觉得效用是个主观的,你觉得有用,这就有价值,这种价值是连续可导的,它是个连续可导函数,它就可以做数学分析,进行微分、积分。但实际上那完全是数字游戏,没什么用。又如劳动价值认为价值是社会平均必要劳动时间,这个就是价值。所以劳动创造价值,你不劳动就没价值,只有劳动生产的产品,如果符合大家的需要,那么才是有价值的。这个价值定义,实际上是认为只有劳动创造价值,这个也是有偏颇的。市场经济里面商品的价值,其实大部分都是交易创造的,80%的价值是交易创造的,只有20%是靠劳动创造的。如果你只是劳动生产出一个产品,没有交易,你这个产品价值是很低的。

同样的比如说股票,流通股跟非流通股价值就差好多。一个制度,如计划经济,按计划来分配,没有交易,那你的经济增长就很慢,发展就不好。如果能够自由交易,搞市场经济,你发展完全就不一样。因为大部分商品的价值靠交易来创造的,你如果没有交易,80%的价值你就创造不了。所以你如果搞计划经济,搞个10年、20年马上就落后了,因为不光是劳动创造价值大部分商品的价值都是交易创造的所以你要想把经济搞好,那你不仅要鼓励劳动,而且要鼓励交易。如何鼓励交易?要诚信、建立各类市场(商品市场、资产市场、要素市场等等)、完善交易规则,让大家能够自由交易,这也是跟制度经济学的思想是相通的。制度经济学认为是什么在决定经济增长呢?你经济好不好、发展的好不好主要是制度决定的,不是技术决定的。当然技术也影响经济,但是制度对经济的作用更大。经济好不好,关键是制度好不好。

当然萨缪森他没有发明制度经济学,他对制度经济学有一个诠释,1950年代的时候萨缪森预测全球经济,他当时认为50年后,全世界经济发展最好的是南美洲。因为南美洲资源丰富,要什么有什么,有亚马逊河、亚马逊森林、热带雨林,他觉得自然条件特别好,适宜经济发展。结果到50年后,到21世纪初,萨缪森回顾他1950年代的预测,他说他预测错了,预测错的原因他没想到制度最重要。像日本啥也没有,结果日本发展很好,它也没有什么矿藏、资源,人均耕地面积也很少,人口密度很大,什么都要进口,但是它能发展成发达国家,南美洲什么都有却发展不起来。因为自然资源不是最重要的,技术不是最重要的,如果你的制度好,你没有资源,可以进口资源,没有技术,可以创新技术,进口技术。只要制度好,这些东西都有,如果制度不好,这些东西都出不来,有资源、技术也没用。制度为什么重要?因为制度是促进交易的,它决定了交易成本。制度好,交易成本就低,就方便交易。制度不好,交易成本就特别高,就交易不起来。如两个人做商品交换,你给他整一个重税,那就交易不起来,交易不起来,经济就发展不好,你要想经济发展好,交易成本就要低。交易成本是个很广的概念,涉及到方方面面制度也是个很广的概念。

制度它不光包括法律规章制度这种有形的制度,还包括宗教、观念、习惯、传统、文化,这些都是制度经济学里面所讲的制度的范畴。所以现有的这些价值规律都是有局限性的,它忽略了交易的重要性。而交易是影响经济的最大的一个因素,是创造价值的最大一块。后面我们还要讲到经济增长里面是什么在决定经济增长?对经济增长贡献最大的从人类历史几千年来看,是分工和专业化。什么是分工和专业化呢?实际上另外一个角度看交易,你有分工和专业化才有交易,分工和专业化贡献了经济增长的最大一部分。

大概从长期来看,经济增长有34个百分点,是分工和专业化这一个因素导致的。所以像有些国家,它为什么发展的好,有些国家为什么发展得不好?你就要加入这个世界经济大循环,你比如说上个世纪苏联跟美国竞争,苏联它经济体量小,它搞经互会,苏联和东欧国家搞这个经互会,在经互会内部,它也有分工,也有专业化,也搞商品交易,也在那里买卖,相互互通有无。美国它搞了一个自由世界,西方国家主要是美国、欧洲、日本,它经济体量比苏联的经互会大好几倍。美国是个大市场,大市场里面搞分工和专业化。苏联是个小市场,它里面也搞分工和专业化,两个竞争了几十年,最后苏联垮掉了。市场越小,你的分工和专业化就会越粗糙,你的效率越低。你只有加入大市场,才有更深的分工和专业化,你的效率才高。

现在也是一样,比如中国和美国现在的竞争,美国如果觉得自己很牛,他说我不需要你,我自己来玩,那二三十年后美国就落后了。中国也一样,所以中国跟美国现在贸易摩擦,如果中国说美国你封锁我,干脆我自己搞,反正我是14亿人口,我是一个很大的市场,中国现在是单一市场,基本上是全世界最大的,体量跟美国欧洲差不多,也有统计中国的社会消费品零售总额是略微比美国和欧洲还大一点。这种单一最大市场,说我自己来搞,我什么都能生产,行不行呢?不行。你如果离开了这个世界大市场,你想自己搞一套,搞个几十年你就落后了,只要你封闭你就落后所以美国越封锁我们,我们就要越开放。我们中央决策当然是很正确的,不能人家一封锁你,你就把大门一关,那你完蛋了。现在我们的策略就是美国封锁我,我就跟你谈,我对欧洲、对日本对其它国家更开放。过去一年中国关税税率,对美国以外的国家是下降的,对美国是提高的。

因为跟美国正在贸易摩擦,但是为了应付这个贸易摩擦,过去一年,我们对其国家税率是明显下降的。这个就是为了融进国际大市场,为了更深的分工和专业化,如果你不这样做,你很快就落后,这些都和交易创造价值是有关的。


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